奇点财经推送于5月14日

（编者注：本文由奇点财经专栏作家舒时综合其本人的比特币估值体系，以及美国方舟投资的加密货币分析师大卫·普尔（David Puell）的论点所撰写。David以开拓链上分析的新兴领域而闻名，他创建了最初的比特币估值指标，包括MVRV比率和以他自己名字命名的Puell乘数Puell乘数。）

正文：

David Puell近期通过一系列文章介绍了分析比特币基本面的框架体系。这篇文章所介绍的框架比我们通常用于传统资产的分析要更深入。David用三层的金字塔来描述这一框架，每一较低的层都是较高层的分析基础。

在本框架下，我们能够更深度地分析比特币的基本原理，而且本框架适用于分析任何传统资产。

在这个金字塔分析架构中，会用到MVRV这个概念，代表市值与实际值（MVRV）比率，它是一种长期指标，用于评估比特币的长期市场周期。 在我们的分析架构中还会用到HODL概念，它衍生自持有“hold”，但有意拼错，这一概念指的是对比特币和其他加密货币适用的“买入并持有”策略。

本文将专注于中间层数据，即在任何时点上评估比特币持有者的头寸和其交易成本。

比特币这样的货币资产价值是由供求函数决定的。尽管比特币的供应是通过数学方式计量的，但其需求却是有货币特征的函数，从而使其能够发挥全球数字货币的独特作用。

自前问世以来，比特币的需求一直呈上升趋势，但显然如果只看短期，它的价格波动巨大。通过分析链上数据，投资者可以评估需求的变化，这种变化对价格的影响，并可以分析任何时点上比特币买卖双方行为对价格的影响。

链上分析：看比特币的内部经济学

投资者可以利用比特币的链上数据评估所有市场参与者的行为，包括资金流入流出、持有方式和交易成本。我们可以使用简单的、基于区块链地址的启发式方法在链上跟踪每个参与者。以下是一些分析方法：

1．矿工和矿池：矿工负责发行新的比特币，利用开采的比特币为其运营提供资金，他们是参与比特网的自然卖家。新发行的比特币越多，矿工的销售压力越大。

2. 加密货币交易所：交易所负责比特币的价格发现。通过交换地址，传递的是来自大多数市场参与者的链上数据流，这些数据流来自矿工、场外交易、托管人以及持有者/投资者。

3. 持币人，投资者和用户：持币人，投资者和用户完善了比特币的经济。链上数据衡量金融机构，个人和商人的采用率以及持有比特币的时间。

根据这些市场参与者之间的经济流动和互动，我们可以评估比特币的价值。

资料来源：2020年，方舟投资管理有限责任公司

未花费的交易支出：比特币的交易分类帐

比特币的链上数据通过一个简单而透明的会计系统详细描述了参与者的行为：未花费的交易输出（Unspent Transaction Output）或简称为UTXO。UTXO在每次交易时记录每个地址中的比特币数量。例如，如果矿工鲍勃为验证一笔交易而赚取了两个比特币，并将其中之一出售给投资者爱丽丝，则鲍勃和爱丽丝的UTXO都会记录交易后增加的这个比特币。如果参与者运行完整的节点，则他们可以跟踪和验证所有比特币UTXO。

重要的是，UTXO允许投资者追踪比特币分类账上每个地址的两个数据点：位于每个地址的硬币数量和位于每个地址的硬币时间（时间）。如果相同的系统控制着股票市场，那么任何有兴趣的人都可以按数量，持有期限和购买/出售价格追踪公司股份的所有权。

链上分析的基础

我们认为，买卖双方的链上行为可以帮助投资者确定比特币价格的无效性。如下一节所述，几个指标可以监视买卖双方的行为。从这些指标中，我们可以得出相关的估值指标，这些指标可以确定比特币价格的中短期无效性。

（一）比特币消耗时间

2011年，一个化名ByteCoin的人首次在比特币谈话组织论坛上将其概念化。

比特币消耗时间，广泛地表示为消耗日，它通过加权时间来计量比特币的周转率：即在给定时间段内交易的比特币数量和这些比特币的持有期。如果两个比特币在7天之内没有移动但随后进行交易，那么14个比特币日将被销毁。销毁比特币时间的增加意味着持有人正在将比特币从长期存储中移出并获利。从这个角度来看，比特币在2020年9月的价格已达到2017年历史高点的三倍多，然而比特币消耗时间仍低于2018年的历史最高水平。

资料来源：方舟投资管理有限责任公司，Glassnode

（二）链上损益

Glassnode在2019年首次将其概念化。

该指标指的是已实现的比特币交易的总美元损益价值。如果比特币的交易价高于或低于其上次变动价，则这次交易即产生收益或损失。

资料来源：方舟投资管理有限责任公司，Glassnode

供应损益：该指标衡量的是相对于上次交易产生损益的比特币的数量。截止2020年9月本文发表时，获益的比特币供应量几乎创历史新高，而亏损的供应量则处于2017年底以来的最低水平。此外，每当亏损的比特币数量等于或超过获益中的比特币数量时，数据表明，价格一直处于触底反弹过程。如下所示。

资料来源：方舟投资管理有限责任公司，Glassnode

（三）变现资本

这是由Nic Carter 和Antoine Le Calvez于2018年首次概念化的指标。

尽管市值以当前价格汇总了流通中的所有比特币的价值，但已变现资本是其平均成本基础，反映的是其最终成交价的估值。如果市值跌至变现资本，则说明整个比特币市场处于亏本出售的状态。截止本文发稿，比特币的市值约为1万亿美元，几乎是其变现资本值3500亿美元的三倍。

资料来源：方舟投资管理有限责任公司，Glassnode

（四）资本热度（Thermo capitalization）

这一指标由尼克·卡特于2018年首次概念化。

资本热度是指支付给矿工的、用于验证交易和保护比特币网络的的比特币美元总值。就像过去12年中比特币的市值一样，资本热度的总额在上升，只不过其增速却呈现下降趋势。截至2020年4月1日，资本热度总额约为230亿美元，比比特币的市值低近98％，比其已实现的市值低93.5％，这说明矿工已经不再是自然卖家。

因此，资本热度并不能提供明确的买卖行为信号，但是，它仍然是评估价值的重要手段。

资料来源：方舟投资管理有限责任公司，Glassnode

（五）HODL波

由德鲁夫·班萨尔于2018年首次概念化。

“ HODL”波是模仿英文单词“hold”（持有）命名，它将比特网的总循环供给划分为不同的持有期。例如，1周的HODL波指的是前一周交易的比特币的百分比，为期1至2年的HODL波衡量的是在1到2年前交易的比特币的百分比，依此类推。

尽管通常具有12个波浪，但在市场繁荣阶段，短期持有期带急剧上升，而在主要市场低迷时期，长期持有带上升。如今，大约55％的比特币供应量没有超过一年的波动，我们认为这说明了投资者的长期信念和关注点。

资料来源：方舟投资管理有限责任公司，Glassnode

基于这些评估比特币买卖的指标，我们可以对比特币进行相对的估值分析，以帮助确定比特币价格的效率。（本文编辑：卜彬彬）

（声明：欢迎登陆网站https://sfl.gloal/或关注公众号“奇点财经HK”。如需转载请向[email protected]提出书面申请。奇点财经是全球首家提供多语种及专注于ESG投资与金融科技领域的媒体，是香港期刊协会创会会员。）

友情提示：请下载奇点财经APP（点击 IOS版 或 安卓版）或关注奇点财经公众号（奇点财经HK）以得更全面的信息。