马志博、相韶华:从宏观经济指标浅析数字货币市场的形成与发展

2021年5月24日 17:40
來源:香港奇点财经特邀专栏作者 相韶华
奇点财经推送于5月24日

摘要

加密数字货币孕育于世界主要发达经济体2008年次贷危机,经过十余年的积累,逐渐由技术微观层面上的交易品成长为具有独立经济学意义的资产类别,其长期价值演化除了区块链技术本身发展外还受到诸多复杂宏观因素影响。本文对国际资本市场相关宏观指标的介绍和浅析,致力于展现驱动数字货币市场发展不可忽视的“大背景”,通过指标数据技术分析的手段,帮助读者更加客观地去看待这个“新生事物”的经济学意义,透过市场价格的表象,看到其本质上的风险和价值。
对于数字货币市场的一般性研究,能够帮助我们更好的理解未来数字人民币成功应用所面临的巨大机遇和挑战。

主要指标介绍

我们的第一个问题并不是什么是最能解释数字货币市场的宏观经济指标,而是什么数据才能代表数字货币市场本身。
30天滚动相关系数
30天滚动相关系数,以及比特币对整个加密货币市场的代表性对加密货币市值排名前二、市值相加远超所有其它币值总和的比特币与以太坊来说,其历史大部分时间高度相关(30天滚动相关系数>0.7),说明在宏观层面分析中,以比特币数据为例,能够有效展示整个加密数字货币市场的发展变化趋势,这是本篇讨论以比特币为例和相关宏观数据对比分析的一个基础。但我们也要注意,2021年五月份以来,比特币与以太坊的相关性快速跌落到0.5以下,说明在同一个资产大类下,比特币和以太坊甚至于其它的“altcoin”都处于不断的发展变化之中,在未来很可能细化出不同的生态功能。(更多详情参见同伴客数据“数字金融市场2020年终报告”) 
美元指数
进入后疫情经济以来,全球主要发达经济体通货膨胀预期陡增,美元国际储备货币地位是否发生动摇(“debasement”)的讨论引起广泛关注,那么数字货币资产是否真正体现出“美元避险”的属性呢?下图表明,自2020年疫情冲击全球资本市场之后,美元指数DXY持续走弱,2020年底之前比特币与DXY保持了很明显的负相关性,意味着资本市场的确一度寻求加密数字货币资产作为美元避险的一个方向。
但是这种关系是脆弱、而又与其他因素联动的。进入2021年以来,DXY在90下方触底后反弹,仍然在90上方附近徘徊,表明外汇市场对美元的确有所担心,但是比特币与其短期相关性发生几次反转非常不稳定,绝对值也都在弱区间(<0.4),市场对于未来比特币的美元避险属性还远未达成一致,其他宏观因素、随机事件也随时会影响这种年轻资产类别的历史定位。
黄金价格
2020年,对于许多信仰黄金作为全球避险资产的投资人来说,充满了不确定性,虽然疫情冲击后初期黄金表现良好,但是2020年8月份,黄金突破2000美元/盎司达到历史最高点之后,则与数字资产的表现截然相反,一路下跌回到当前的1800美元附近,
 
在世界各大金融研究机构强调避险的时候,黄金却失去了避险资本的青睐。其中一个重要考量,当然离不开美联储的强力流动性支持,无险可避转而促使市场追逐风险,数字货币资产站在了风口浪尖,因为这类新兴资产在一个特殊的历史时期内被一部分欧美投资者认为可能避美元的险,也可能追流动性的高。
而在“追高”上显得保守的黄金显然已经不够“性感”,其与数字货币的强正相关性应声下跌。”一边避险、一边追高”的新逻辑可持续吗?答案很可能是否定的,而这种否定也意味着数字货币本身价格的巨大波动风险,但是需要更深入的去了解通货膨胀这一重要指标我们才能理解这个问题的复杂性(参考下方“10年期美国债实际利率”指标的讨论)。
标普500——美股大盘指数
个别公司的股票价格并不能成为宏观经济指标,但一个市场/区域最主要的股票大盘指数却是,而美股标普500指数可以说是全世界经济运行的一个重要宏观指标。标普500和比特币价格的对比分析给我们展示的过去一年多的逻辑很简单:在美联储对美元资本市场流动性“支撑”的大背景下,美国股市和数字货币一起涨,尽管在数值上大部分时间只是弱相关(<0.4),但二者一起成为了全球高风险偏好资本追捧的标的物。尽管未来预测总是充满不确定性,但是我们认为股市、币市联动是数字货币资产市场研究不变的主题。
美国M2货币供应总量和M2流通速度
我们经常性的提及“世界央行”美联储的流动性支撑,那么什么指标是最简单的流动性支撑的衡量呢?M2。
下图展示了里根-格林斯潘时期以来(上世纪80年代至今)货币供应总量M2以及货币流通速度(季度GDP/M2)急剧变化。在2000年互联网泡沫破裂前的克林顿-格林斯潘时期,M2的投放速度明显上升到一个新高度,而货币流通速度却一直在下降。换句话说,实际经济增长(GDP)永远追不上货币投放。然而这一切跟2020年疫情冲击下的经济刺激相比还是显得“微不足道”,如图曲线最右边部分所示货币供应总量急剧跳涨、而M2对经济的刺激效果却断崖式下跌。
全球疫情对消费经济的休克式攻击是近代经济史上所没有的,我们很难苛求货币的流通速度保持原有水平。但是引起欧美经济学界普遍担心的是这种疫情后的恶化仅仅只是延续了过去30年来的趋势,所谓创造的新财富还比不上欠下的新债务的“僵尸经济”才是未来美联储货币政策真正头疼的问题。原本最大的市场风险来源于经济下行周期企业破产导致的债券或股权价值大跌,在流动性兜底的安全网之上市场巨头“大则不倒”于是最主要的风险反转为市场“普涨”后投资标的“涨的不够快”所带来的间接“购买力贬值”,这给国际投机资本同时带来了焦虑和机会。作为高风险资产的数字货币,其暴涨暴跌的背后,就离不开流动性追逐热点、快速聚集、短期推高的贪婪,而长期价值投资者在普遍推高的众多标的中持续寻找最佳避“险”资产的需求不言而喻。
10年期美国债实际利率以及通货膨胀预期
如果加大货币投放M2就可以支撑经济走出疫情低谷,而没有任何负面效应,那么美联储的流动性支撑就会是毫无争议的。然而,事实是持续加快的货币投放,意味着经济学家们不得不时刻通过居民消费数据(CPI、PCE等常见经济学指标)监控当前的通货膨胀,并对未来作出预期。
这种监控的复杂性还在于,“是否真的存在不可控制的通货膨胀风险”、“无论存在字面上的通货膨胀与否当前的衡量指标是否存在经济活动指导意义上的理论缺陷”这些不同层面的问题,都存在巨大的学术争议。对于资本市场来说,未来的通货膨胀预期是极为重要的宏观经济指标,而这种预期最简单的体现就是国债收益率和国债实际收益率。在同一国债到期年限下二者的差值(rate—real rate)正是在未来某一时间段内市场对通货膨胀预期的最佳反应。2020年美国国债回购(Repo)市场流动性危机,引起市场对十年期美国国债的广泛关注(“十年”是经济活动周期中一个承上启下的关键性周期长度,也是国债交易市场的主力品种),下图展示了10年期国债的收益率走势:
  • 10年国债收益率在去年疫情冲击后缓慢恢复,但远没达到疫情前水平。
  • 10年国债真实收益率疫情后一直为负,债市整体的资本溢出、以追逐风险资产的方式避险有其逻辑上的合理性。
  • 两条收益率曲线中间形成的宽度数值正是市场未来10年的平均通货膨胀预期,早已超过2%,也就是美联储的长期通货膨胀目标。
  • 这种市场决定的利率差所反映出来的未来通货膨胀预期比滞后性的监控当下物价指数更能反应市场对通货膨胀的恐慌情绪。
  • 未来的通货膨胀预期会因为最新发布的前一周期物价指数(滞后指标)不符合“市场预期”而迅速调整,因此近期的美联储物价指数报告总是引起资本市场广泛关注
  • 就当前经济指标来看,2021年内随着美国经济恢复通货膨胀持续走高,美联储通过提高基准利率收紧货币政策来控制货币投放(M2)的可能性极高,如果经济升温过快、流动性收紧的节奏控制不当,一些真实价值支撑尚不成熟、前期又承载了过多市场流动性的热门投资标的将会面临巨大的价格风险,这其中就包括了大量没有稳定应用场景的数字货币。
  • 但是,我们也应该看到在货币流通速度(GDP刺激效果,上图所示)不高、“僵尸经济”盛行的大背景下,流动性支持骤减对当前资本市场来说同样不可接受。
  • 未来一段时期内欧美发达经济体流动性释放会进退两难,资本追逐多样化的“优质风险”意味着对加密货币市场和宏观经济的统一研究非常重要。
泰达代币USDT发行总量
在加密数字货币资产的世界里,有一个跟M2美元货币供应总量逻辑类似、但不完全相同的概念,那就是USDT这种价值“相对稳定”的数字货币代币的市场投放总量(USDT作为美元“稳定币”的概念,需要我们格外小心,因为USDT本质上是一种商业行为,以其发行主体泰达公司的商业信用担保,跟主权货币有本质不同)。
下面的数据展示了过去不到2年的时间内,USDT的发行总量不断上升的情况。这个指标的分析需要明确很多前提假设,值得我们注意的主要几点是:
  • USDT的增发可以是数字货币市场快速增长所驱动的(后发),也可以是反过来刺激市场估值上升的(先发)行为。
  • 很多学者发文指出,泰达代币出现以来,在比特币价格的快速变化过程中,起到了推波助澜、甚至在某些关键时刻的决定性作用。
  • 市场上其他“美元稳定代币”和美元本身参与的数字资产交易量也不可忽视。
  • 其所谓的相对于美元的“稳定”币值是经济效益上的“弱稳定”,而并非主权法律上的“强稳定”。
  • 总体来说存在争议又非常直观的指标正意味着其巨大研究价值,是数字货币资产市场不可或缺的“宏观”指标。 

结论

加密数字货币在事实上已经形成一个新的金融资产类别,这类新的资产的基本面研究需要跟传统经济宏观数据指标的广泛链接,以帮助我们更好的理解加密货币市场形成的大背景乃至合理预测其未来的发展趋势,更清楚的看到加密货币作为信息技术和世界经济发展的特定阶段的产物既不应该被过分夸大也不应该被简单贬低,更积极的面对数字人民币的推广和使用可能带来的机遇与挑战,本文所列举的宏观指标正服务于这一目的。

声明

  • 本文仅限于数据本身的研究分析,不构成任何投资建议
  • 本文数据和图表均取自同伴客数据终端,遵从同伴客数据本身的数据来源授权和法律权限
  • 数字货币在世界各国的统一监管尚不完善,市场风险极高
  • 未经授权不得转载


    合作机构:中国政法大学全球价值链与票据金融研究中心
    深圳技术大学区块链应用研究中心
    同伴客数据(数据支持)


    作者介绍:
    马志博博士,同伴客数据首席科学家,金融衍生品量化分析师,主攻现代货币理论、可编程货币系统理论的新数字经济学者。
    相韶华博士,现任深圳技术大学特聘教授,大数据与互联网学院院长,亦是美国硅谷数据安全公司Bloombase Inc. 创始人。相博士具20年以上跨界创业、投资管理及高科技公司CEO经验,也是内地、香港与美国三地的活跃天使投资人。所投领域有新一代大数据安全、区块链应用技术、人工智能/深度学习、新型环保技术及多镜头立体成像等。相韶华先后获中国科学技术大学理学博士(等离子体物理)和香港中文大学哲学博士学位(电子工程),曾就职于美国加州贝克曼激光医学研究院(Beckman Laser Institute & Medical Clinics)及香港科技大学等机构。


    (本文编辑:刘钰)

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