夏春|美联储对通胀的容忍有现实需要

2021年6月19日 18:47
來源:香港奇点财经专栏作家 夏春

奇点财经推送于6月19日

近期,诺亚国际及每周三晚上微诺亚APP《诺亚第一时间》持续跟进了通胀数据的解读,多次针对如何通过投资策略和资产配置调整来应对通胀进行了分析报告和讲座。

在美联储6月议息会议结束后,诺亚国际研究官夏春博士接受腾讯财经的采访,就资本市场关心的问题进行了解答。

“美联储根据新的数据更新通胀预期是正常的,与通胀只是暂时的观点并没有矛盾。”

“美联储可以通过货币政策的调整来控制一些投机型的需求避免通胀失控,但货币政策无法解决疫情造成的供给短缺和供应链瓶颈。”

“美债收益率在下半年上涨的动力应该出现在美联储会议正式公布缩减购买债券的时间表的前后发生,预计十年前国债收益率下半年将上升接近2%,但超出的可能性不大。”

“鲍威尔维持了一贯的鸽派态度,不过从过往历史来看,点阵图的确不是一个很好的预测工具。目前来看,2023年出现两次加息的可能性较大。”

“美联储正式开始缩减QE,以及开始加息时,对美股的负面影响应该都会比较短暂。美股走势更多会受到企业盈利和估值变化的影响。不过数次加息之后,叠加上缩表,美股也会迎来明显的调整,但这个出现的时间可能要到2024年了。”

“综合来看,美联储对通胀暂时性的判断有合理的一面,对通胀的容忍也有现实的需要。”

以上是诺亚国际研究官夏春博士就这次的美联储议息会议的精彩观点分享。

以下为采访全文:

1.美联储大幅上调通胀预期,同时还称通胀只是暂时的,这是否有矛盾?通胀是否有失控的风险?

美联储6月会议将核心通胀率从3月会议的2.2%上调到3%,与过去4月和5月的通胀数据均超过市场预期紧密相关,美联储根据新的数据更新通胀预期是正常的,与通胀只是暂时的观点并没有矛盾。

目前推升通胀的几大因素例如基数效应,被压抑的需求释放,供应与物流瓶颈,拜登政府的财政刺激政策,劳动力市场短缺,大宗商品价格上升等因素大部分都是暂时的,例如经济增长动力将在二季度见顶,一般消费,耐用消费品,新房需求,大宗商品价格等最近已经从高点回落,联邦失业补助计划在9月底结束有助于改善劳动力市场就业等。

此外,我们看到M2货币供应增速明显回落,货币流通速度依然保持在低位,企业用工成本在疫情开始前到现在均维持在稳定的水平。目前调查也显示大部分经济学家和基金经理认同通胀是暂时的,四季度会明显回落。

相对来说不确定性较高的部分在于疫情反复对供应链的影响,以及部分政策产生的意料之外的结果(例如对芯片短缺带来的反应超出一般经济模型的预测范围)。也因此“暂时性”并没有一个清晰的区间(尽管大部分人认为在3-6个月内)。

通胀失控的风险很小,例如较早接种疫苗的一批人的抗体开始失效,而疫情在四季度出现恶化,目前来看这种可能性较小。美联储可以通过货币政策的调整来控制一些投机型的需求避免通胀失控,但货币政策无法解决疫情造成的供给短缺和供应链瓶颈。

2.美债收益率近期不断下滑,一度跌破1.5%,为何会产生这一现象?您预计美债收益率会进一步攀升吗?今年会升至什么水平?

核心原因在于近期公布的一些经济数据(消费、就业等)不及预期理想,二季度经济增长见顶的概率加大,市场对国债的需求上升,尤其是来自于海外的资金。另一方面,全球股市在短期内大涨之后的上行动力有所缓和,上市公司整体创下很好的业绩之后,在未来继续超越市场预期的可能性下降。

美债收益率在下半年上涨的动力应该出现在美联储会议正式公布缩减购买债券的时间表的前后发生,预计十年前国债收益率下半年将上升接近2%,但超出的可能性不大。

3.美联储政策声明中并未给出缩减QE的线索,同时彭博调查显示,很多经济学家预计美联储可能会在8月份全球央行年会上释放有关缩减QE的信号,您怎么看?您认为美联储会在今年开始缩减QE吗?

由于近期的部分经济数据不够理想,市场认为美联储不会在6月会议上讨论缩减QE的计划。鲍威尔解释还需要等待更多的数据才会认真讨论缩减QE。在8月份全球央行会议上公布缩减QE的计划可能性是最高的,因为7月份公布的6月份经济数据,特别是通胀数据是检验目前美联储和市场观点的重要依据。参照过往缩减QE造成的市场冲击,美联储希望能够释放更加清晰,更符合市场预期的信息以降低对市场的冲击。

考虑到公布缩减QE计划的时间,美联储在今年底开始正式缩减QE的可能性很小。2013年5月宣布缩减QE计划,实际执行开始于当年12月份。我们预计美联储最快也要到明年一季度才开始正式缩减购债。

4.点阵图显示,2023年底前料有两次加息。但美联储主席鲍威尔表示,点阵图对未来利率走势不是一个很好的预测工具,加息依然遥远。您怎么看鲍威尔这一表述?加息是否会提前发生?美联储官员预期加息提前,且次数增多,是否会推升美元,并导致美股大幅下跌?

鲍威尔维持了一贯的鸽派态度,不过从过往历史来看,点阵图的确不是一个很好的预测工具。按照美联储从2020年疫情之后的点阵图来看,2023年之前都不会进行加息,换言之,加息要到2024年才开始,但是实际情况是美国经济的表现在2020年第三季度开始就比预期的要理想,因此市场普遍认为加息要早于美联储的预期。目前来看,2023年出现两次加息的可能性较大。

美元走势与国债收益率走势的相关性较大,从基本面、估值以及一些技术性指标来看,美元在短期内走强和走弱的可能性都存在,特别是如果缩减QE的计划在8月宣布,会对美元带来短期支撑的效果。至于美股的走势,短期内与美债收益率和美元的关系并不是那么直接,相反与企业盈利表现以及市场的风险偏好关系更加明显一些。

考虑到目前低利率环境,美联储正式开始缩减QE,以及开始加息时,对美股的负面影响应该都会比较短暂。美股走势更多会受到企业盈利和估值变化的影响。不过数次加息之后,叠加上缩表,美股也会迎来明显的调整,但这个出现的时间可能要到2024年了。

5.美联储将超额准备金利率(IOER)从0.1%调整至0.15%,同时将隔夜逆回购利率由0%调整至0.05%,这一举措意味着什么?会对市场造成什么影响?

这些主要是针对货币市场和回购市场的流动性需要进行的微调,5月也有调低的动作,对股票和债券市场的影响不大。

6.自2020年3月来,美联储和美国政府双管齐下,同时推出大规模货币和财政刺激。当前,美国债务规模超过28万亿美元,加息如果提前到来是否会引发财政和债务危机?

目前,美国债务占GDP的比重超过了130%,而其他几个主要发达经济体也已经接近这一百分比,历史上,这么高的国债比重会对经济产生不利的后果,考虑到目前难以采取违约,债务重组,贬值等方法解决,那么通过放任通胀来变相降低债务偿还是历史上常见的做法之一。

在目前的利率水平下,美国国债偿还利息占GDP的比重处在一个和历史相比并不算高的水平,加息会推升分子利息,扩大这一比重,加大美元贬值的风险,引发债务危机,并且阻碍美国基建计划和社会项目获得国会的批准。

除了这些考虑,美联储和财政部还希望通过容忍较高的通胀水平,来压低实际利率,降低居民和企业(主要是富人和大企业)的储蓄水平,增加投资需求,这样有助于提升经济增长,通过做大分母GDP,来解决目前的国债水平过高的难题。

综合来看,美联储对通胀暂时性的判断有合理的一面,对通胀的容忍也有现实的需要。(本文编辑:王晓梅)

作者简介:夏春博士是香港奇点财经专栏作家,美国明尼苏达大学经济学博士,香港大学经济与金融学院兼职教授,香港工会联合会金融委员会会员,主要研究宏观经济、资产管理、投资策略、对冲基金等领域。现任诺亚控股董事总经理、研究主管及集团首席经济学家。

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