余华莘:死去活来的庚子开年——兼评中美疫情、金融市场和海外美元债

2020年4月10日 15:52
來源:香港奇点财经特邀专栏作者 余华莘

奇点财经4月10日发布

编者按:余华莘 CFA,现为德银(DWS)大中华基金投资经理。曾在HGI资产管理公司,景顺资本管理公司和Cornerstone资产管理公司,从事股票投资组合管理和大类资产配置策略研究工作。多伦多大学工商管理硕士学位,是知名财经自媒体《花生余日记》作者。

【正文】尽管中国从春节前就采取积极的疫情遏制措施并为为此作出了巨大的牺牲,但因为欧美国家的反应滞后导致COVID-19病毒在世界范围内的传播,并引发了前所未有的对全球经济增长和产业链的冲击。与2008/09年全球金融危机期间相比,亚洲几乎所有经济体的国内和外部活动的下降速度都更快。而且,至少从过去一个月的中国内地的经验来看,即使一旦解除了社会隔离措施,经济总需求可能只会逐渐恢复。

一、中美疫情对经济增长的影响

不过,危中有机。几百年来、现代社会面临的所有挑战,人类终将迈过困难,最重要的是,不要忽视那一线的希望。

首先,各国决策者在支持金融体系和提供财政支持方面做出了迅速的反应。其次,在严格执行的背景下,即使要付出高昂的经济代价,各国政府采取得公共卫生措施总体看起来有助于遏制这种传播。再次,未来几个月(至少在北半球)温度升高可能有助于控制新冠病毒。而且随着全球医疗资源的集中投入,人们仍然希望在不远的将来,获得更好更快的治疗方案、更可靠和更容易获得的检测方法,以及有一天能获得有效的抗毒疫苗,以减轻人类的痛苦和损失。

而且随着各主要大国和世界其他地区持续加大力度与COVID-19病毒作斗争,过去四天以来,表面数据已经开始显示欧美开始出现初步控制的迹象。比如:欧美各国新增确诊比已经下降到12%以下;美国纽约州的情况也是越来越可控。当然,网络上各种五花八门的新闻媒体都是只报忧不报喜,这和当时武汉地区陷入恐慌后,微信朋友圈里面传播的各种新闻段子,在本质上都一样!

回到疫情控制本身,纽约和新泽西在上周末的确有一些积极的事态进展。纽约和新泽西各自报告了每日冠状病毒死亡人数的下降(分别为:NY:630人 -> 594人;NJ:200人-> 71人)。纽约的情况继续略低于IHME(健康指标与评估研究所)预测的速度,但新泽西州的死亡人数则更高。

根据IHME的预测,新泽西州将在本周三达到顶点,纽约州将在本周四达到顶点。在纽约,新住院人数也从周六的1,095下降到今天的574。NY州长Cuomo还指出,住院的病人中有74%已出院。另外意大利,西班牙和法国都报告了过去一周来的进展和进步。虽然目前的数据走势还未形成趋势,但是趋势改善的第一天是趋势开始的必要条件,而且在我看来,这些都是可喜的发展。

也因此,基于最近几天的疫情数据,一些乐观人士认为除美国和一些小国以外,大多数国家已过了新增病例的高峰点了。这点判断,我个人以为时尚早。如果看看香港,新加坡和澳州等国家正在采取的进一步社会疏离政策,我不认为全球疫情蔓延已经过了顶峰阶段。

在中国内地,尽管我们在遏制COVID-19病毒方面取得了明显的初步成功,但中央与地方政府决策者目前仍面临着两个主要风险:1)由于疫情大流行而导致的外部需求下降,以及 2)内地社区第二波病毒感染的上升风险。

这里重点讨论第二个风险,因为有初步数据表明中国的第二波感染的风险正在迅速增加,原因有以下三个因素:1)从其他国家/地区进口的病例数量上升;2)随着隔离封锁的结束,无症状携带者传播的病毒数量在增加;3)农民工又回到了拥挤的大城市,如北京和上海。

最近几天,从媒体的头条新闻和自媒体的轶事报道来观察,中国政府的决策者们对第二波感染的风险越来越关注。比如:3月26日,LKQ总理敦促将无症状传播的预防和治疗作为当务之急。;3月30日,LKQ总理再次强调,政府将加强对无症状传播的预防和控制,加强对包括与确诊或无症状患者密切接触者的冠状病毒病例的筛查,检疫和治疗。另外,3月29日四川省内陆城市广元市进一步将开学时间从3月30日推迟至4月1日至4月1日至4月20日,且不允许幼儿园开放至4月20日。沿海地区,在恢复营业仅两个星期后,包括东方明珠电视塔,上海塔,杜莎夫人蜡像馆和黄浦江游船在内的上海许多著名旅游景点被勒令在3月29日关闭。此外,北京,上海和广东最近对指定酒店中的所有国际旅客实施了更加有力的14天检疫,并要求他们在检疫期内支付所有费用。

Nomura的中国经济学家陆挺博士认为,上述两个风险可能导致第二季度中国经济再度同比负增长(Q1 @ -9.0%,Q2@-0.5%),同时还将导致数以千万计的工作机会流失。根据现有数据预测,仅出口下滑就可能导致第二季度大约有1800万个工作岗位流失。

这两种风险的结合,也意味着中国的决策者仍然面临着供应冲击和需求冲击,并将在未来几个月对政策产生重大影响。与纯粹的需求冲击不同,例如在2008-09年全球金融危机中,北京推出了巨大的“ 4万亿”需求刺激方案,这次决策机构可能需要实施金融救助政策,而不是仅仅刺激基础设施,房屋和汽车的支出,才能稳住经济增长和就业形势。

二、金融市场与就业市场展望

金融市场方面,从最新披露的瑞士信贷经纪商数据(CSPB)来看,全球对冲基金的风险敞口已经大幅度下降。从3月25日起,多空基金和量化基金已把总风险敞口从100-110%降至55-70%;净风险敞口则从3月份危机前的约33%上升至36%。今年以来,在对冲基金的业绩表现上,多空基金平均下跌了12%,量化和市场中性基金平均下跌了10%,事件驱动策略下跌了14%,宏观策略基金表现相对较好但也跌了5.4%。

当前,风险资产价格受到大幅度降息,量化宽松,降低银行部门借贷利率,以及政府回购便利工具的支持。投资者很难想象,假如没有这些应对政策的话,金融市场看起来会是怎样的格局。

4月7号,受美国的疫情可能出拐点的消息影响。美股三大指均上涨超过7%,其中道指大涨1627多点。科技股则集体上涨,苹果涨8.72%,谷歌涨8.28%,Facebook涨7.37%,微软涨7.44%。

外汇与商品市场方面,衡量美元对六种主要货币的DXY指数上涨0.13%至100.6932。英镑兑美元下跌至1.2242。据媒体报道,英国首相约翰逊新冠肺炎病情恶化,转入重症监护病房。6月黄金期价上涨48.2美元,收于每盎司1693.9美元,涨幅为2.93%。WTI原油期货收跌2.26美元,跌幅7.97%,报26.08美元/桶。

另外,日本政府祭出108万亿日元的经济刺激。这是给什么概念?日本财政部在疫情前的2020财年预算才102.7万亿日元;日本GPIF(全球最大养老金)的管理规模为161万亿日元;日本央行目前的资产负债表规模为600万亿日元;日本GDP目前为554万亿日元 。

展望未来,在美联储和世界各国央行的共同努力下,金融市场的流动性风险已经大幅降低。同时,各国的大规模财政刺激在很大程度上也消除了全球经济走向萧条的尾部风险。但全球经济和企业盈利下滑的幅度,很大程度上与货币政策和财政政策无关,而是取决于全球经济停摆的时间长度。因此一个关键跟踪指标是全世界的病毒病例增加速度和蔓延范围。如果疫情蔓延变得越来越糟,那么风险资产将很难看到真正意义上的反弹或稳定恢复。

对于看到跌幅巨大而抄底的投资者,一个要注意的点是:由于疫情对上市公司业绩的巨大冲击,海外股市可能正在越跌越贵。(下面白底为美股,黑底为欧股)

另外,基于美国就业市场结构、美国疫情最新状况和美国潜在失业率测算,3月美国就业市场的实际情况更差,预计二季度美国的失业率可能升至10%以上 中国方面也不乐观。基于开工率等5大指标推算,我国的第二、三产业暂未工作人数可能还有0.9-1.2亿,对应7.7亿就业人口占比11.7%-15.6%,而且实际就业率应更低。鉴于今年一季度中国GDP负增长、欧美经济增长在二季度暂停以及全球陆续封关锁国的大背景,今年经济增长V型恢复的难度非常大,而且后续大概率会弱化,因此稳就业的重要性会随时间进一步凸显。

再次,在疫情冲击下,微观经济情况也开始显著恶化,虽然央行和财政对冲政策开始发力,但若疫情影响超过两个季度,部分企业或面临现金流不足及“负资产”的风险。后者体现在财务报表上将不仅仅是2020年业绩预测负增长的问题,而是资产负债表各资产科目的减值计提规模的的大小了。

三、海外中资美元债的最新跟踪

三月下旬以来,由于COVID-19疫情大流行和全球美元流动性短缺,海外中资美元债的价格大幅波动。根据Bloomberg的交易量数据,海外中资美元债发行量从2019年四季度的526亿美元增至2020年一季度的624亿美元(2019年每季度均值为614亿美元)。同时,2020年一季度到期的海外中资美元债数量也有所增加,尽管增幅较小,即从2019年四季度的367亿美元增至今年一季度412亿美元(2019年季度平均值341亿美元)。因此,海外中资美元债净融资额温也从四季度的159亿美元增长为211亿美元(2019年季度平均为274亿美元)。

海外中资美元债的余额规模从2019年四季度末的9065亿美元增至2020年一季度末的9277亿美元,同比增长从2019Q4的13.7%降至2020Q1的11.9% 。由于COVID-19疫情的不利影响,债券还款压力上升,人民币贬值以及金融风险可能从到岸市场转移到离岸市场,未来几个月的海外中资美元债市场将面临越来越大的挑战。

最新数据显示,海外中资美元债在3月份总发行量为65亿美元左右,处于2019年以来相对的低位。自3月下半月暴跌以来,中资美元债几乎没有发行量,一级市场处于冻结的状态。私人企业发行的海外美元债,尤其是运输,仓储、邮政、酒店和餐饮服务行业,可能会受到COVID-19疫情的严重打击。而且如果中国政府放弃对房地产行业的大规模宽松计划,一些房地产开发商,尤其是相对规模较小且在低线城市有大量业务的开发商,可能面临强劲的融资压力和阻力。因此,我预计未来几个月可能会有不少海外中资美元债的违约事件(像2018年的债灾),并且HY和IG 之间的信用利差可能会进一步扩大。

3月12日,中国人民银行和国家外汇管理局修改了其宏观审慎管理框架中的一个关键参数,以缓解对国内公司从海外借款的限制。根据银发〔2020〕64号《通知》,我国将全口径跨境融资宏观审慎调节参数由1上调至1.25,政策调整后跨境融资风险加权余额上限相应提高。这应该是政策制定者的预防措施,但这可能不足以抵消COVID-19疫情的总体冲击并扭转中期的负面影响。因此,中资美元债发行人的偿付能力和信用风险,仍然需要分析和研究,以避免踩雷。

友情提示:请下载奇点财经APP(点击 IOS版 或 安卓版)或关注奇点财经公众号(奇点财经HK)以得更全面的资讯。