余华莘 | 投资最重要的事/The Most Important Thing

2021年6月5日 12:06
來源:香港奇点财经专栏作家 余华莘

奇点财经推送于6月5日

作者简介:余华莘,特许金融分析师(CFA),多伦多大学工商管理硕士学位。现为歌斐资产公开市场(香港)高级股票组合投资董事。曾经任职德银(DWS)大中华基金投资经理。历任景顺香港资产管理公司,DWS(HGI)投资公司以及加拿大养老金投资委员会(亚洲)公司的基金经理和投资董事等职位。主要从事大类资产配置策略研究和股票投资组合管理工作,有超过15年大中华区股票投资及行业和公司研究经验。本文仅代表作者观点,与所在公司无关。


Howard Marks是一位业内鼎鼎大名的美国投资者、企业家和作家,也是曾预测2008-09年金融海啸和2000年Dotcom Bubble的“价值投资大师”。由于其高效率的投资策略,使得Howard在金融市场拥有着独立可靠的信誉。他合资创办了橡树资本管理公司(Oak tree Capital Management),管理资产规模已达1530亿美元,平均复合报酬率高达19%。也因为定期给公司客户提供详细的个人投资策略以及对于经济情势看法的“Memos from Howard Marks”而闻名于世。

Howard Marks所撰写的《The Most Important Thing投资最重要的事》总结了他从超过40年的投资经验中所学习到的所有事物。Warrent Buffet也表示这本书是他的人生必读书籍之一。

从这本书以及橡树资本的理念可以了解到Howard Marks的几项投资法则,我总结如下:

1)学习第二层思考:第一层思考简单、肤浅,几乎人人做得到;第二层思考则比较深入、复杂,而且迂回。掌握第二层思考、打败市场的关键是高度的洞察力。

2)风险控制优先:优异的投资绩效并非是投资者的首要目标,我们所追求的是在相对低的风险之下获得较佳绩效。

3)强调稳定一致:优异的投资业绩纪录必须由表现稳定的投资标的建立,而非由大起大落、大幅震荡的标的所交织而成的结果。

4)认同市场无效的重要性:相信较无效率的市场确实存在,从而冷静地运用基金经理的技能和努力为客户带来回报。

5)相信专业化优势:专业化能够提供最可靠的途径,坚持每一个投资组合都应该只专注于单一的投资特性,减少任何意外的发生。

6)宏观预测并非关键因素:橡树的投资流程完全是由下而上、基于针对特定公司所进行的具体研究。对于个别企业、投资组合有丰富知识,比针对经济、利率或证券市场进行宏观预测更容易获得好的绩效。

7)不认同市场选择时:不信任用于准确预测市场时机的能力。

结论:Howard的这七点经验总结,与我的实践认识可谓心有戚戚焉!

【正文】Howard Marks所著的《The Most Important Thing – Uncommon Sense for the Thoughtful Investor》一书的中文译本《有关投资与人生最重要的事》由究竟出版社在2012年4月出版。这本书将“价值投资”的投资方法及策略阐释的非常清楚,读起来发人深省。

一、价值投资的思维及策略

从全书20章编排的顺序标题就可以很清楚的看见Howard Marks的投资哲学,逻辑与策略。

1)强调更深入的思考及价值投资很重要,先清楚了解价值与价格的差异,并在二者出现较大差异时做出行动;

2)了解及控制风险很重要,避开大跌,及每次在空头市场表现较佳才是致胜关键,也是Oak tree Capital Management的主要投资哲学;

3)市场有其循环,但不是要想精确预测循环走势,而是要了解目前所处的循环可能位置,并做出最适当的决策;

4)别人贪婪时恐惧——卖出持股(这是避开大跌的重要方式之一);别人恐惧时贪婪——逢低买进;

5)市场情绪最悲观时进场做价值投资,虽然猜底可能受伤,但因在市场已大跌一段情绪悲观,再加上预留安全边际已使投资风险降低许多,因此可以让投资组合具有下档保护。而一旦市场回升了,也可同时赚到β跟α了。

《The Most Important Thing – Uncommon Sense for the 》全书论述整个“价值投资”方法论的精髓在于:

1)先了解市场循环所处位置、在市场过度乐观情况下出场、降低持股避开可能的大跌。

2)清楚了解投资标的的价值,并在市场恐慌下出现较低的价格进场投资!

这与巴菲特的投资逻辑很像,只不过其又特别强调在空头市场要表现相对较佳,故亦强调分散投资的重要,后者是跟巴菲特的投资原则是有些差异的。

二、投资绩效的决定

其中强调了培养对于正确但非共识性看待事情的能力。(PP.25)

1)常规的行为+有利的结果 = 和平均水准相同的好结果

2)与众不同的行为+ 有利的结果 = 高于平均水准的结果

3)常规的行为+不利的结果 = 和平均水准相同的不好结果

4)与众不同的行为+ 不利的结果 = 低于平均水准的结果

三.如何分辨基金经理的能力

关键是同时观察经理人在长期在多空市场的表现。(PP.253)

1)缺乏技能的攻势型投资人:市场上涨时赚很多,市场下跌时赔很多

2)缺乏技能守势型投资人:市场下跌时赔不多,市场上涨时赚不多

3)拥有技能攻势型投资人:市场上涨时赚很多,但市场下跌,赔的程度不一样多

4)拥有技能守势型投资人:市场下跌时赔不多,但当市场上涨,赚到涨幅相当合理的一部份

四、其他关于投资的事

1、第二层思考要考虑的事情:

1) 未来种种可能结果落在那个范围?

2) 我认为那种结果会发生?

3) 我看对的机率有多高?

4) 市场的共识想法为何?

5) 我的预期和共识有多大的差异?

6) 投资的标的目前价格和未来共识看法及自己看法相似的程度?

7) 反映在价格上的共识心理是过于乐观还是过于悲观?

8) 若共识是对的投资标的的价格会如何?若我看对又会如何?

2、价格与价值

1)在价值与价格间建立起健全的关系,是投资成功的核心。

2)买得好等于成功卖掉一半!

3、关于投资风险:

1)投资只由一件事构成:处理未来;

2)风险也不是指波动度,而是赔钱的可能性;

3)高风险不一定会有高报酬,风险较高的投资是指结果比较不确定的投资,报酬率的机率分布比较宽;

4) 如何处理风险:风险无法观察,亏损才观察的到。亏损是风险遇上负面事件才出现!利用价值的稳定性与可靠性,以及价格与价值间的关系去判断风险;

5)长期投资成功之路,需靠风险控制,多过于靠激进的行动;

6) 投资风险分成失去金钱及失去机会两类,但不可能同时消除二类风险。

4、多头与空头市场的三阶段:

#多头市场:

1)少数一些人看得远的人,开始相信情况会变好;

2)大部份投资人发现情况真的有所改善;

3) 每个人都作结论说情况会永远好转。

#空头市场:

1)尽管多头人气正盛,只有少数一些细心的看出不会永远这么美好;

2)大部份投资人发现情况正在恶化;

3)每人都相信情况只会变坏。

5、如何建立投资组合找便宜货?

1)一张可行的投资清单;

2)估计其内在价值;

3)察觉价格与内在价值相较是高或低;

4)了解每一项投资的风险,以将其放入投资组合,及对正在建立的投资组合所造成的影响。

6、关于预测与循环:

我们可能永远不知道要往那里去,但最好知道目前在那里?

虽然无法预测循环波动的时机及幅度,却一定要努力确定我们站在循环的那个位置,并且根据所作的判断去行动。

7、守势型投资的两个要素:

1)投资组合排除烂标的;

2)避开空头市场,不要在崩盘中受重伤;

3)有老投资人,也有大胆的投资人,却没有大胆的老投资人!

8、错误的两类来源:

1)分析面:没有想到所有的可能结果;

2)心理面:未能认清市场循环和狂热。

9、Oak tree Capital Management对于管理基金绩效的期望:多头市场绩效维持平均水准已足,空头市场表现得要优于大盘。

10、好时光只会带来坏教训,让人误以为投资很简单、以为知道投资秘诀,以及不需要操心风险。

11、投资不应该和外在光彩有关,强调低调、审慎、和风险控制的路,才会走的长久。(本文编辑:卜彬彬)

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